Autor: Maciej Bitner
Wersja PDF

Posłuchaj komentarza w wersji audio (mp3, 8,41MB).

[Komentarz pisany 7 sierpnia 2011 roku]

QESprawa wydaje się już praktycznie przesądzona. Na kolejnym posiedzeniu FOMC 9 sierpnia zostanie uzgodniony kolejny pakiet niestandardowych środków zmierzających do jeszcze dalej posuniętego złagodzenia polityki pieniężnej Fed. Dramatyczne wydarzenia na rynkach w minionym tygodniu zwieńczone spektakularnym obniżeniem ratingu amerykańskiego rządu wzmocniły dodatkowo presję na bank centralny i trudno sobie wyobrazić, by Ben Bernanke mógł się jej teraz oprzeć.

Ponieważ od grudnia 2008 roku stopy Fed znajdują się na poziomie bliskim zera, dalsze łagodzenie polityki pieniężnej będzie musiało przyjąć formę bezpośredniego zakupu aktywów, czyli trzeciej rundy sławnego quantitative easing. Dyrektorzy Rezerwy Federalnej nie ogłoszą zapewne od razu planu nowych zakupów (z tym poczekają do wrześniowego posiedzenia), można się jednak spodziewać trzech następujących posunięć. Po pierwsze wyraźnie podkreślone zostanie, że w dającej się przewidzieć perspektywie nie dojdzie do podwyżek stóp procentowych. Po drugie Fed obieca, że tak długo jak tylko się da nie pozwoli, by jego bilans zmniejszył się; odsetki od posiadanych papierów cały czas będą reinwestowane w obligacje skarbowe USA. Po trzecie bank zwiększy w swoim portfelu udział obligacji długoterminowych kosztem bonów skarbowych, wywierając tym samym jeszcze silniejszą presję na spadek długoterminowych stóp procentowych.

Ciekawsze niż to, jakie instrumenty zostaną zastosowane, jest uzasadnienie, jakie znajdzie dla swoich działań Fed. Sytuacja tego lata — mimo pewnych analogii do lata zeszłego roku czy nawet do 2008 roku — jest zupełnie inna. Nawet bowiem z mainstreamowego makro-paradygmatu nie da się wywieźć spójnych argumentów na rzecz dalszego pompowania pieniędzy w gospodarkę.

Przypomnijmy, jak uzasadniano poprzednie dwie rundy ilościowego łagodzenia. Pierwsza, rozpoczęta w listopadzie 2008 roku i zakończona w czerwcu 2010 roku, miała na celu przede wszystkim skompensowanie olbrzymiego wzrostu popytu na pieniądz, wywołanego przez kryzys finansowy. Fed kierował się wtedy ponadto potrzebą wyzwolenia banków od aktywów opartych na kredytach hipotecznych oraz wsparcia rynku pożyczek hipotecznych (co miało przynieść pośrednio wsparcie dla rynku mieszkań i domów). Jednak kryzys finansowy dawno się już skończył i choć rynek nieruchomości ciągle przeżywa zapaść, nie bardzo wiadomo, co Fed mógłby jeszcze zrobić w obliczu braku popytu na nowe domy (oczywiście, z wyjątkiem bezpośredniego zakupu domów, co jednak nie jest na razie dozwolone). Zatem argumenty stojące za pierwszym ilościowym łagodzeniem nie będą raczej przydatne.

QE2, które zaczęło się w sierpniu 2010 roku i zakończyło w czerwcu 2011 roku, miało bardziej ograniczone cele od swojego poprzednika. W obliczu ciągłej niechęci banków do pożyczania pieniędzy i dużych wolnych mocy produkcyjnych w gospodarce amerykańskiej inflacja oraz inflacja bazowa zaczęły spadać i w lecie zeszłego roku znalazły się na poziomie 1%. Aby zapobiec monetarnej deflacji, Fed zdecydował się kupić obligacje rządowe o wartości 600 miliardów dolarów, zwiększając tym samym podaż pieniądza i wywołując presję na wzrost cen.

Dziś jednak sytuacja nie przypomina tej sprzed roku. Inflacja w USA przekracza 3% i to nie tylko na skutek wzrostu cen żywności i surowców energetycznych (do którego przecież także przyczynia się polityka Fed). Począwszy od listopada zeszłego roku, banki zaczęły ponownie (po dwóch latach przerwy) powiększać swój portfel kredytów dla przedsiębiorstw. Podaż pieniądza M2 rośnie w tempie około 8% (w ostatnich 3 miesiącach) — najszybciej od dwóch lat i szybciej niż w jakimkolwiek momencie w poprzedzających kryzys latach boomu (2004–2008). Mało kto uwierzy więc teraz w czającą się za rogiem deflację.

Co zatem będziemy mogli usłyszeć w ramach usprawiedliwienia podjętych kroków? Zapewne starą keynesowską bajkę o tym, że na skutek zewnętrznych szoków uczestnicy rynku stracili zaufanie do gospodarki, a jego przywrócenie wymaga zdecydowanych działań. Zostaną wspomniane wysokie ceny surowców i trzęsienie ziemi w Japonii oraz niepewność polityczna związana z amerykańskim zadłużeniem. Członkowie FOMC będą mówili, że kruche ożywienie wymaga większego wsparcia ze strony Fed, a ceny mierzone odpowiednio zmodyfikowanym agregatem (na przykład średnią z Dallas, która pomija największe wzrosty i spadki cen) wcale tak szybko nie rosną. Wszystko to opiera się na wciąż powszechnym wśród większości ekonomistów przekonaniu, że niskie stopy procentowe są dla gospodarki dobre, szczególnie w okresie słabej koniunktury.

To temu przekonaniu należy chyba w pierwszej kolejności rzucić wyzwanie. Stabilnie rozwijająca się gospodarka potrzebuje bowiem stóp zgodnych z preferencjami uczestników rynku, a nie po prostu stóp niskich. Historyczne dane wskazują, że „naturalna” stopa procentowa w Stanach Zjednoczonych kształtuje się na poziomie od 1,5% do 2,5%. Obecnie zaś realne oprocentowanie 10-letnich obligacji wynosi 0,2%. Ten najniższy w historii poziom został niedawno osiągnięty przede wszystkim na skutek oczekiwań kolejnych interwencji Fed. Utrzymywanie stóp procentowych wyraźnie niższych od poziomu równowagi prowadzi do  błędnych alokacji, które będą musiały zostać skorygowane, gdy inflacja zmusi wreszcie bank centralny do podwyżek stóp.

Warto także pamiętać, że niskie stopy procentowe wcale nie muszą stymulować  popytu inwestycyjnego. Zachęcają do zadłużania się konsumentów, którzy przy niskim poziomie stóp procentowych mogą okazać się bardziej atrakcyjnymi klientami banków niż przedsiębiorstwa. W rezultacie zamiast wzrostu kredytów inwestycyjnych możemy otrzymać konsumpcyjny boom, który nie będzie stanowił fundamentu trwałego wzrostu.

Nie ma też pewności, czy niskie stopy rzeczywiście ułatwiają proces dostosowawczy, czy raczej tylko go odwlekają. Doświadczenie Japonii wskazuje, że istnienie firm, które powinny ograniczyć działalność lub wyjść z rynku, było sztucznie utrzymywane za pomocą taniego kredytu, przez co uniemożliwiono przekazanie zasobów w ręce bardziej dynamicznych konkurentów. Przykład Japonii dodatkowo pokazał, że taka niezdrowa sytuacja może być przeciągana praktycznie w nieskończoność. Gospodarka, w której dominują korporacje zombie, rozwija się bardzo powoli albo wcale. To z kolei ogranicza popyt na kredyt i trzyma w ryzach inflację. Niska inflacja zachęca zaś bank centralny do utrzymywania stóp procentowych na niezmiennie niskim poziomie, pozwalając przetrwać korporacjom zombie. Wprawdzie Stany Zjednoczone wciąż są dalekie od japońskiego czarnego scenariusza, jednak nadmiernie łagodna polityka monetarna powoli pcha je w tę stronę.

 

6 odpowiedzi na „Bitner: QE3 tuż za progiem”

  • Jednak nie oglosili kolejego QE.

  • Dobra analiza.

    Jeszcze jedna-dwie zwałki taka jak w ostatnich 2 tygodniach i wejdzie QE3, albo co najmniej jakieś QE2.1. W JP programów wykupu i wymiany aktywów było tyle, że przestali je osobno nazywać i rozróżniać.

  • No wlasnie… nie ma to jak puszczac stary komentarz, ktorego tresc zostala zaprzeczona 2 dni po jego napisaniu i dzien przed publikacja. Mozna go bylo troche zaktualizowac i byloby ok.

  • Mateusz Benedyk

    ad 1, 3
    „Na kolejnym posiedzeniu FOMC 9 sierpnia zostanie uzgodniony kolejny pakiet niestandardowych środków zmierzających do jeszcze dalej posuniętego złagodzenia polityki pieniężnej Fed”
    „Dyrektorzy Rezerwy Federalnej nie ogłoszą zapewne od razu planu nowych zakupów (z tym poczekają do wrześniowego posiedzenia), można się jednak spodziewać trzech następujących posunięć. Po pierwsze wyraźnie podkreślone zostanie, że w dającej się przewidzieć perspektywie nie dojdzie do podwyżek stóp procentowych. Po drugie Fed obieca, że tak długo jak tylko się da nie pozwoli, by jego bilans zmniejszył się; odsetki od posiadanych papierów cały czas będą reinwestowane w obligacje skarbowe USA. Po trzecie bank zwiększy w swoim portfelu udział obligacji długoterminowych kosztem bonów skarbowych, wywierając tym samym jeszcze silniejszą presję na spadek długoterminowych stóp procentowych.”
    Na razie prognozy się sprawdzają raczej, nie rozumiem o co kolegom chodzi

  • Właśnie! Nie zrobili na razie jeszcze tylko tej ostatniej rzeczy, ale nie wykluczone, że nie zrobią. Jeśli rynek oczekiwał stopniowego zmniejszenia się bilansu Fed, a bank ogłosił, że na razie nie pozwoli mu się zmniejszać, to jest to pewien rodzaj nowego QE, chociaż jeszcze nie z numerem „3”. Chociaż faktem jest, że lepiej byłoby, gdyby tekst pojawił się zaraz po napisaniu (czyli tydzień temu).

  • ciekawa analiza, a co do wpływu zbyt niskich stóp procentowych na politykę kredytową banków (poprzez zakłócenie funkcjonowania rynku międzybankowego) polecam tekst R. McKinnona
    http://www.stanford.edu/~mckinnon/papers/zero_interes_in_bank_lending.pdf

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

  • google
  • facebook
  • twitter
  • youtube
Zapisz się na newsletter:

Wybierz listę(y):

Cytat:
  • Najpewniej nie jest przesadą rzec, że każdy znaczący postęp w teorii ekonomii ostatnich stu lat był kolejnym krokiem konsekwentnego stosowania subiektywizmu. Friedrich von Hayek
Mecenasi
Wspieraj Nas>>
W kwietniu wsparli nas:
Pan Wojciech Bielecki
Pan Rafał Boniecki
Pani Dominika Buczek
Pani Julia Bula
Pan Marcin Dabkus
Pan Michał Dębowski
Pan Paweł Drożniak
Pan Dariusz Dziadkowski
Pan Maciej Gorzelak
Pan Stanisław Gruszka
Pan Jarosław Grycz
Pan Adrian Grzemski
Pan Maciej Grzymkowski
Państwo Paulina i Przemysław Hys
Pan Miłosz Janas
Pan Łukasz Jasiński
Pan Dominik Jaskulski
Pan Paweł Jegor
Pan Tomasz Jetka
Pan Gustaw Jokiel
Pan Dominik Jureczko
Pan Paweł Jurewicz
Pan Jan Kłosiński
Pan Jan Kochman
Pan Kamil Kopeć
Pan Andrzej Koźlik
Pan Jacek Kubica
Pan Wojciech Kukla
Pan Jerzy Kustowski
Pan Stanisław Kwiatkowski
Pan Tomasz Malinowski
Pan Miłosz Mazurkiewicz
Pani Magdalena Moroń
Pan Marcin Moroń
Pan Piotr Musielak
Pan Maksym Mydłowski
Pan Tomasz Netczuk
Pan Filip Nowicki
Pani Karolina Olszańska
Pan Zbigniew Ostrowski
Pan Rafał Parol
Pan Mikołaj Pisarski
Pani Agnieszka Płonka
Pan Bartłomiej Podolski
Pan Paweł Pokrywka
Pan Michał Puszkarczuk
Pan Jakub Sabała
Pan Adam Skrodzki
Pan Michał Sobczak
Pan Radosław Sobieś
Pan Piotr Sowiński
Pan Łukasz Szostak
Pan Franciszek Szterleja
Pan Michał Szymanek
Pan Szymon Truszczyński
Pan Krzysztof Turowski
Pan Jan Tyszkiewicz
Pani Anna Wajs
Pan Adam Wasielewski
Pan Karol Więckowski
Pan Waldemar Wilczyński
Pan Jakub Wołoszyn
Pan Karol Zdybel
Pan Dawid Żabiński
Speednet
Łącznie otrzymaliśmy 7 451,48 zł . Dziękujemy wszystkim Darczyńcom!
Znajdź się na liście>>
Lista mecenasów>>