Źródło: mises.org
Tłumaczenie: Mateusz Czyżniewski
To, co wiemy o naszych własnych działaniach oraz o działaniach innych ludzi, jest uwarunkowane znajomością kategorii działania, którą zawdzięczamy procesowi badawczemu o charakterze introspekcyjnym, a także intelektualnemu rozumieniu postępowania innych ludzi. Zakwestionowanie tego wglądu jest nie mniej niemożliwe niż zakwestionowanie faktu, że żyjemy.
Ludwig von Mises, The Ultimate Foundation of Economic Science (Mises, 1962, s. 71)
Wstęp
Ostatecznym celem inwestorów funkcjonujących na rynkach papierów wartościowych jest realizowanie strategii inwestycyjnych zwiększających poziom bogactwa. Sukces ostatecznie zależy od umiejętności prawidłowego przewidywania przyszłego kierunku zmian cen danych akcji. Aby osiągnąć ten cel, inwestorzy muszą mieć uzasadnienie dla wybranych przez siebie inwestycji. Nie jest to łatwe zadanie, ze względu na złożoność aktu podejmowania tego typu decyzji. Ponadto, w niektórych przypadkach, wzrost cen akcji może sprawić, że przestarzałe metody selekcji strategii inwestycyjnych staną się ponownie użyteczne. Zjawisko to staje się bardziej problematyczne, gdy rząd lub bank centralny stymuluje gospodarkę poprzez ekspansję podaży pieniądza, prowadząc do zawyżonych cen aktywów finansowych. Okresy inflacji cen aktywów finansowych utrudniają odróżnienie skutecznych inwestorów, którzy stosują rozsądne metody selekcji danych strategii inwestycyjnych, od tych, którym brakuje umiejętności lub stosują błędne metody. Ci drudzy jednak, wciąż przekazują dalej iluzję skuteczności jako szczególny znak utrzymującej się tendencji wzrostowej cen akcji zwykłych.
Większość strategii inwestycyjnych można zaliczyć do jednej z czterech głównych kategorii: analiza techniczna, analiza fundamentalna, analiza ilościowa i inwestowanie pasywne. Każda z tych kategorii posiada cechy wyróżniające, które odzwierciedlają różnice w filozoficznym spojrzeniu na role inwestorów działających na rynkach finansowych, rolę natury przekazywanych informacji oraz sposób przetwarzania i analizy danych. W oparciu o kryteria definiujące każdą kategorię, jest prawdopodobne, że niektóre strategie inwestycyjne mogą nie być spójne z poglądami austriackimi, gdy inne mogą okazać się do nich zbliżone. Ramy, które definiują podstawowe założenia austriackiego poglądu na wybór strategii inwestycyjnej, mogą być przydatne w określaniu zalet konkretnej metody jako właściwego środka do dokonania inwestycji w papiery wartościowe.
Niniejszy artykuł skupia się na analizie fundamentalnej jako potencjalnym elemencie tradycyjnego austriackiego podejścia[1] do wyboru akcji giełdowych. Analiza fundamentalna została wybrana jako temat tego tekstu ze względu na jej żywą obecność w literaturze austriackiej oraz przychylne traktowanie, jakie zwykle otrzymuje od autorów tworzących w tej tradycji intelektualnej. Temat ten został omówiony w pracach Pasoura (1989) dotyczących efektywności rynku i zjawiska przedsiębiorczości, Shostaka (1997) omawiających analizę fundamentalną i cykle koniunkturalne oraz Kaza (2000) gdzie poruszono wątek analizy fundamentalnej jako formy arbitrażu cenowego. Badanie Howdena (2009) pośrednio wspiera pozytywny pogląd na analizę fundamentalną, zwracając uwagę na problemy z hipotezą rynku efektywnego, która stanowi podstawę teoretyczną wielu ilościowych czy pasywnych strategii inwestycyjnych. Leithner (2005) opisuje podejście Benjamina Grahama do inwestowania w wartość jako proces przedsiębiorczy, co miało na celu wykazanie spójności jego koncepcji z podejściem austriackim[2]. Inwestowanie w wartość stanowi specyficzne zastosowanie odpowiednich metod selekcji akcji zwykłych, które jest często powiązane z analizą fundamentalną. Do tej pory nie zastosowano odpowiednich ram metodologicznych w celu oceny podstawowych założeń analizy fundamentalnej w kontekście dostarczenia rozstrzygających dowodów na jej spójność z podejściem austriackim.
Artykuł rozpoczyna się od opisu ogólnych ram oceny działań przedsiębiorczych i spekulacyjnych, przechodząc następnie do krótkiej eksplanacji analizy fundamentalnej. Potem zaś przytoczony jest przykład, który pomaga określić podstawowe aspekty związane z przeprowadzaniem procesu analizy fundamentalnej. W dalszej kolejności przechodzę do sekcji dyskusji, w której proces analizy fundamentalnej jest odniesiony do kluczowych założeń austriackiej teorii tymologii, co ma na celu określenie wzajemnej spójności między tymi koncepcjami. Jeśli analiza fundamentalna jest zgodna z poglądami austriackimi, prowadzi to do istotnych tak dla inwestorów, jak i gospodarki, implikacji teoretycznych. Zakładając, że poglądy austriaków prawidłowo odtwarzają funkcjonowanie świata, właściwe zastosowanie analizy fundamentalnej zapewniłoby solidną, praktyczną metodę kierowania kapitału do najbardziej wydajnych przedsiębiorców. Ponadto przyrost bogactwa inwestora wynikający z praktycznego wdrożenia analizy fundamentalnej powinien odzwierciedlać jego wysokie zdolności inwestycyjne, a nie niezależne od niego szczęśliwe zbiegi okoliczności. Ostatnia część artykułu ma charakter podsumowania i przedstawia wnioski z przeprowadzonej analizy.
Zdefiniowanie podejścia austriaków do procesu wyboru akcji giełdowych
Chociaż jest mało prawdopodobne, aby istniała całkowita zgodność w kwestii tego, co definiować ma austriackie podejście do wyboru akcji giełdowych, zwolennicy szkoły austriackiej prawdopodobnie zgodzą się co do pewnych fundamentalnych założeń. Podejście austriackie podkreśla rolę celowego ludzkiego działania oraz występowanie realnych, jak i potencjalnych skutków działań w odniesieniu do wzrostów wartości akcji. Podejście to obejmowałoby podstawowe cechy, które odróżniają istoty ludzkie od innych gatunków i form materii, takie jak posiadanie wolnej woli czy świadomości. Przewiduje ono wykorzystanie ludzkich procesów umysłowych w celu zrozumienia i przewidzenia istotnych wydarzeń. Podejście to pozwala inwestorowi w pełni wykorzystać swoją umiejętności intelektualne przy zachowaniu wystarczającej elastyczności, po to, aby uwzględnić wszystkie szczegóły, które są niezbędne do prawidłowej oceny możliwości inwestycyjnych i przewidywania przyszłych warunków inwestowania.
Tradycyjny austriacki pogląd uznaje proces wyboru akcji za działalność przedsiębiorczą i spekulację jednocześnie. W tym kontekście, sukces zależy od zdolności inwestora do poprawnej identyfikacji możliwości osiągnięcia zysku w dynamicznym i niepewnym otoczeniu gospodarczym. Działanie wynika z przekonania, że inwestor zaangażuje się finansowo w daną pozycję spekulacyjną tylko wtedy, gdy będzie przekonany, że jego ogląd na temat przyszłych wyników inwestycyjnych jest prawidłowy[3]. Niesie to również konsekwencje w aspekcie roli ryzyka i niepewności. Wielu austriackich ekonomistów odrzuca pogląd ekonomistów głównonurtowych, że wyłącznie „policzalne cechy ryzyka” akcji decydują o przyszłych zwrotach z inwestycji. Porównanie poglądów kluczowych autorów reprezentujących nurt austriacki, którzy obszernie pisali o zjawisku przedsiębiorczości, wskazuje, że zagadnienie postrzegania ryzyka przez przedsiębiorcę jest często „zrzucane na bok” lub „eliminowane” z rozważań teoretycznych[4].
Wszystkie działania spekulacyjne muszą nieodzownie wiązać się niepewnością. Austriacki pogląd głosi, że przyszłe ryzyko i niepewność nie mogą być obiektywnie zmierzone z powodu potencjalnego nadejścia nieprzewidywanych zdarzeń, nieprzewidywalnych reakcji (innych ludzi – przyp. tłum.), wpływu uprzedzeń poznawczych i błędnych interpretacji danych, które kulminują się w wyniku działań ludzi. Dlatego też ryzyko i niepewność są w najlepszym wypadku subiektywnie oceniane podczas procesu wyboru przyszłych działań. Dodatkowo, należy zdać sobie sprawę, że ryzykiem i niepewnością można zarządzać poprzez działania wychodzących poza analizę stanu giełdy. Działania te mogą obejmować: 1) rozkładanie ryzyka poprzez dywersyfikację portfela inwestycyjnego, 2) nakładanie limitów na ilość środków zainwestowanych w pojedynczą pozycję oraz 3) dostarczanie brokerom instrukcji wprowadzania zleceń, które ograniczają poziom strat przed naruszeniem wcześniej ustalonych limitów. Podobne metody są powszechnie stosowane przez odnoszących sukcesy przedsiębiorców jako sposoby radzenia sobie z ryzykiem związanym z rozpoczynaniem nowych przedsięwzięć[5].
Spekulacja wiąże się z realizacją najlepszych z możliwych wariantów wyboru w obliczu niepewnej przyszłości. Wybory, których dokonują jednostki, obejmują nasze zdolności do rozwijania spostrzeżeń na temat możliwych działań innych osób w oparciu o znajomość logicznej struktury naszego umysłu. Wpływ na wybór mają również nasze własne doświadczenia, wcześniejsze spostrzeżenia oraz interpretacje wydarzeń zarówno przeszłych, jak i obecnych. Dynamika zdarzeń i ich strukturalny poziom złożoności utrudniają również podejmowanie decyzji, które zależą od naszej zdolności do przewidywania przyszłych działań innych osób. Aby zbadać, w jaki sposób dokonywane są wybory w kontekście działań spekulacyjnych, potrzebne są metody oceny zalet różnych dostępnych nam środków.
Tymologia oraz kategorie rozumienia ludzkiego działania
Tymologia to metoda badawcza stosowana przez ekonomistów szkoły austriackiej, mająca zastosowanie do analizy działań o charakterze spekulacyjnym. Jest to kategoria ludzkiego działania zajmująca się aspektami mentalnymi lub poznawczymi, które prowadzą do właściwego rozpoznania wyborów dokonywanych przez działające jednostki. Tymologia jest więc wiedzą na temat ludzkich wartościowań oraz aktów woli[6]. W istocie, jest ona forma wiedzy, którą każdy uczy się na podstawie interakcji z innymi ludźmi. Obejmuje ona w konsekwencji wiedzę o sposobach w jaki ludzie wartościują w różnych sytuacjach. Jest toteż wiedzą o ich życzeniach i pragnieniach oraz o strategiach realizacji tychże planów[7].
Metody mające na celu dokonanie wyboru akcji zwykłych mogą być postrzegane jako odmienne procesy dochodzenia do właściwych decyzji inwestycyjnych. Procesy te nieodzownie obejmują akt rozumienia jako podstawę następnie dokonanego wyboru. Rozumienie jest więc kategorią tymologii, która zajmuje się osądem aktów wartościowania, wyboru celów oraz finalnie selekcji środków wykorzystywanych do osiągnięcia danych celów[8]. Bada kluczowe motywy wyboru jednych środków nad innymi. Tymologia wiąże się z badaniem przeszłych wydarzeń, po to, aby uzyskać wgląd w to, jak i dlaczego do nich doszło. Intelektualna kategoria rozumienia pomaga nam przewidzieć, jak jednostki mogą zareagować w podobnych okolicznościach.
Istnieje kilka podejść, które mówią nam, jak można zastosować metody tymologii w zależności od złożoności danej sytuacji. Dla celów niniejszego opracowania pomocne może być wyodrębnienie dwóch faz aktu rozumienia: fazy badawczej oraz fazy przedsiębiorczej. Faza badawcza skupia się na zrozumieniu przeszłości. Poziom rozumienia uzyskany w fazie badawczej stanowi podstawę dalszego rozumienia stosowanego w fazie przedsiębiorczości. Faza przedsiębiorczości z kolei skupia się na przewidywaniu przyszłości i ostatecznym określeniu konkretnego kierunku działania.
Faza badawcza obejmuje analizę wydarzeń z przeszłości. Początkowa część tej fazy to w zasadzie dochodzenie mające na celu odkrycie źródeł informacji, które mogą być istotnie wykorzystane w dalszej części procesu analizy. Wydarzenia będące przedmiotem badania są identyfikowane na podstawie ich subiektywnie postrzeganej istotności dla realizacji procesu zrozumienia bieżącej sytuacji lub potencjalnego ich wykorzystania do osiągnięcia określonego celu w przyszłości. Badacz będzie starał się zrozumieć motywy przeszłych działań, które zakończyły się konkretnymi wynikami. Introspekcja jest wykorzystywana do zapewnienia wglądu w to, jak i dlaczego dani ludzie dokonali pewnych wyborów i zaangażowali się w określone kierunki działania. W momencie, kiedy badacz uzna, że osiągnął on odpowiedni poziom zrozumienia, kończy się faza badawcza i zaczyna faza przedsiębiorcza.
Faza przedsiębiorcza zajmuje się problemem rozumienia i przewidywania przyszłości. Wiedza uzyskana w poprzedniej fazie jest selektywnie stosowana do oceny bieżących okoliczności jako prekursora przewidywania przyszłych zdarzeń. W fazie przedsiębiorczości podstawowym narzędziem do przewidywania przyszłości jest analiza przyszłych, potencjalnych scenariuszy. Ta tymologiczna konstrukcja jest podobna do konceptu eksperymentu myślowego (Gedanken – niem. wyobrażenie, zamysł, idea – przyp. tłum.) stosowanego w prakseologii[9]. Praktyczne zastosowanie tej metody jest następujące. Formułuje się szereg przyszłych, przewidywanych scenariuszy wraz z ich potencjalną oceną, która alternatywa jest najbardziej prawdopodobna. Proces ten jest podobny do popularnego konceptu dotyczącego przedsiębiorczego podejmowanie decyzji zarysowanego przez Franka Knighta (Knight, 1965, s. 227–228), który sugeruje, że przedsiębiorczy wybór opiera się na opracowaniu dużej liczby przyszłych scenariuszy oraz ich wyników. Zbiory te tworzą subiektywny rozkład prawdopodobieństwa wraz z ostatecznym aktem wyboru opartym na wizji oczekiwanego wyniku. G.L.S. Shackle dostarcza lepszego przykładu zastosowania analizy potencjalnych scenariuszy przedsiębiorczych, ponieważ nie zakłada on konieczności wyznaczania rozkładu prawdopodobieństwa (przyszłych zdarzeń – przyp. tłum.). Shackle sugeruje (Shackle, 1956, s. 159–162), że przedsiębiorcy tworzą szereg przewidywanych scenariuszy, a następnie wybierają konkretny wariant jako podstawę do przyszłego działania w powiazaniu z ich indywidualnymi skalami wartości.
Zwolennicy tradycyjnych poglądów austriackich uważają, że podstawowym narzędziem służącym do analizy działań spekulacyjnych jest sam ludzki intelekt Programy komputerowe mogą być przydatne do przetwarzania dużych zbiorów danych, ale nie zastąpią one zdolności człowieka do rozumienia i przewidywania przyszłych warunków. Metoda tymologiczna jest procesem, który każdy wykorzystuje do tworzenia planów i dokonywania wyborów. Chociaż metoda ta może wydawać się powierzchowna i mało wyrafinowana dla zwolenników metod pozytywistycznych, to zdaniem Misesa: „(...) jest ona jedynym dostępnym podejściem do rozwiązywania omawianych problemów i jest niezbędna w odniesieniu do każdego ludzkiego działania, które ma być zrealizowane w środowisku społecznym”[10]. Nasza znajomość tej metodologii nie oznacza, że wszystkie dokonywane wybory są łatwe dokładne czy optymalne. Tak więc, im bardziej złożona i zmienna w czasie jest oceniana sytuacja, tym trudniej jest przewidzieć jej najbardziej prawdopodobny wynik.
Podsumowując, działalność spekulacyjna jest często skomplikowanym i niepewnym procesem. Analiza takich przedsięwzięć wymaga zastosowania ram metodologicznych, pozwalających opisać , jak formułujemy nasze akty wyboru. Stanowi to cechę charakterystyczną tradycyjnego poglądu szkoły austriackiej. Teoretyczne ramy tymologiczne jako narzędzie zostały wyprowadzone z rdzenia metodologii szkoły austriackiej i mają zastosowanie do oceny oraz opisu wszystkich działań spekulacyjnych, w tym metod selekcji akcji zwykłych. Stąd, ramy te zostały zastosowane do badania cech analizy fundamentalnej, co ma na celu określenie jej koherencji z metodologią austriacką.
Zarys konceptualny analizy fundamentalnej
Analiza fundamentalna opisuje metodologię selekcji akcji, która polega na szerokiej analizie publicznie dostępnych informacji w celu ewaluacji potencjalnych wyników firmy w przeszłości oraz przewidywania jej perspektyw na przyszłość. Metoda ta została po raz pierwszy spopularyzowana w opracowaniu Security Analysis napisanym przez Benjamina Grahama i Davida Dodda (Graham i Dodd, 1940)[11]. Niespotykane wyniki inwestycyjne – które osiągnął najsłynniejszy uczeń Grahama, miliarder Warren Buffett – prawdopodobnie zwróciły dalszą uwagę na tę metodę wyboru akcji.
Pierwotnym celem analizy papierów wartościowych była identyfikacja papierów wartościowych, w których inwestycja nie nadszarpnie samego zainwestowanego w nie kapitału[12]. Po krachu giełdowym w 1929 roku, w tym, co Graham i Dodd określili jako „Teoria Nowej Ery”, stosują oni analizę do bardziej spekulacyjnego zadania identyfikacji niedowartościowanych akcji[13]. Ich podejście wymaga oszacowania wartości wewnętrznej akcji na podstawie rygorystycznej analizy sprawozdań finansowych. Akcje, których wartość wewnętrzna przekracza ich obecną cenę rynkową w stopniu wystarczająco wysokim, określa się jako posiadające „margines bezpieczeństwa” chroniący przed potencjalnymi stratami. Takie akcje są postrzegane jako „niedowartościowane” i można je uznać za odpowiedni środek do przeprowadzenia inwestycji. Jeśli obecna cena rynkowa akcji znajduje się blisko jej wartości wewnętrznej lub potencjalna premia spekulacyjna jest niewielka, inwestycja w akcje nie jest brana pod uwagę.
Graham i Dodd rozróżniają trzy podejścia ogólne do inwestowania w akcje zwykłe w ramach tzw. Teorii Nowej Ery[14]. Pierwsza technika, oparta na osiągnięciach teoretycznych przedstawionych w pracy Edgara Lawrence'a Smitha, kładła nacisk na dywersyfikację portfela inwestycyjnego i długoterminowe posiadanie akcji. Stała się ona podstawą współczesnych podejść, które zalecają pasywne inwestowanie w fundusze indeksowe. Drugie podejście wyewoluowało z praktyk inwestorów instytucjonalnych i kładło nacisk na prognozowanie wzrostu zysków. Wielu dzisiejszych analityków giełdowych z firm maklerskich angażuje tego typu metodologię. Podejście trzecie, preferowane przez Grahama i Dodda polegało na kupowaniu poszczególnych akcji w oparciu o rygorystyczną analizę w celu określenia zadowalającego marginesu bezpieczeństwa powodzenia inwestycji. We współczesnych zastosowaniach większość inwestorów giełdowych i analityków firm maklerskich nie trzyma się podejścia Grahama i Dodda w sposób ścisły. Chociaż stosują oni podobne metody analityczne oraz przestrzegają koncepcji zapewniania odpowiedniego marginesu bezpieczeństwa inwestycji, ich głównym celem jest prognozowanie wzrostu zysków a następnie wykorzystanie tych prognoz do przyszłych wycen akcji giełdowych[15].
W zastosowaniach praktycznych analiza fundamentalna papierów wartościowych jest zazwyczaj przeprowadzana na jeden z dwóch sposobów: top down oraz bottom up (ang. z góry na dół oraz od dołu w górę)[16]. Metoda bottom up skupia się na analizie firmy jako samodzielnego podmiotu. Procedura ta nie obejmuje szerokiej analizy ogólnych warunków ekonomicznych czy okoliczności rynkowych bądź branżowych, ale skupia się na atrybutach specyficznych dla danego przedsiębiorstwa, takich jak jakość zarządzania, cechy produktu lub usługi, koszty wejścia do branży, efektywność operacyjna i inne fundamenty jej skutecznej działalności. Metoda top-down jest najbardziej wszechstronną formą analizy fundamentalnej. Metoda ta rozpoczyna się od analizy gospodarki światowej, po której następuje ewaluacja warunków rynkowych, branżowych oraz tych dotyczących cech poszczególnych firm. Wybór pomiędzy tymi dwiema metodami zależy od preferencji i wiedzy analityka lub inwestora. Graham, Dodd i Buffett stosowali podejście bottom up. Analitycy pracujący dla domów maklerskich zazwyczaj stosują to pierwsze podejście[17].
Analiza fundamentalna może różnić się pod względem zastosowanych technik badawczych. Niektóre aplikacje tej metody mogą nie być zgodne z tradycyjnymi poglądami reprezentowanymi przez austriacką szkołę ekonomii. Treść wielu raportów analityków giełdowych zazwyczaj zawiera wyniki uzyskane za pomocą symulacji modeli matematycznych prezentujących na wyjściu dane ilościowe. Informacje te są wykorzystywane do uzyskania wycen aktywów giełdowych czy do wsparcia lub uwiarygodnienia jakościowych szacunków lub zaleceń dotyczących stanu gospodarki[18]. Analitycy często wykorzystują modele zdyskontowanych przepływów pieniężnych lub modele wyceny względnej, aby pomóc sobie w oszacowaniu wartości akcji[19]. Wiele modeli wyceny akcji wymaga również uwzględnienia szacunków dotyczących wymaganej stopy zwrotu z inwestycji, które pochodzą z modeli finansowych, takich jak np. model wyceny aktywów kapitałowych lub podobne modele wyceny aktywów oparte na analizie ryzyka.
Integracja analizy ilościowej z analizą fundamentalną jest wszechobecna. Stosowanie takich procedur jest promowane w tekstach akademickich i wpływowych organizacjach, takich jak CFA Institute[20]. Problemy związane ze scjentyzmem i mechanistycznym traktowaniem człowieka zostały dokładnie omówione przez austriackich ekonomistów, takich jak Murray N. Rothbard (Rothbard, 1960) czy Ludwig von Mises (Mises, 2007 [1949]).
Zastosowanie metod o charakterze empirycznym w analizie fundamentalnej może być problematyczne dla zwolenników szkoły austriackiej, aczkolwiek stosowanie takich narzędzi stanowi zazwyczaj niewielką część kompleksowej analizy. Być może największą zaletą przeprowadzania analizy fundamentalnej jest rozumienie, uzyskane dzięki dogłębnemu zaangażowaniu w cały proces badawczy. Zrozumienie działania danej firmy przez analityka czy inwestora rozwija się poprzez badanie oraz ocenę historii firmy. Spostrzeżenia są zdobywane w celu dokonania ocen o charakterze jakościowym, które ostatecznie wpływają na przyszłe kierunki działania. W przypadku analityków giełdowych, ich rozumienie i spostrzeżenia są uwzględniane w ich raportach i wynikających z nich zaleceniach. Komentarze dotyczące wzrostu przychodów, marży zysku, redukcji kosztów i nowych innowacji, oprócz jakościowych zaleceń inwestycyjnych, odzwierciedlają ogólne zrozumienie mechanizmu działania firmy oraz jej przewidywane, przyszłe wyniki.
Zastosowanie partykularnych metod selekcji akcji ma istotne implikacje ekonomiczne. Analiza fundamentalna – jako narzędzie – może odgrywać ważną rolę w alokacji kapitału dla najlepiej rokujących przedsiębiorców. Typowy inwestor, który stosuje analizę fundamentalną do wyboru akcji zwykłych, zazwyczaj nie angażuje się w częste transakcje. Wielu z nich można właściwie określić jako inwestorów działającym według strategii „kup i trzymaj”. Ze względu na swoją długoterminową orientację czasową, inwestorzy ci mają większą motywację do wyboru akcji zwykłych, gdyż odzwierciedlają one podtrzymanie solidnych podstaw biznesowych oraz gwarantują atrakcyjne perspektywy. Połączenie rygorystycznej analizy jako narzędzia oraz zachodzących skłonności do inwestycji długoterminowych powinno sprzyjać inwestycjom w firmy, których właściciele wykazują się umiejętnością skutecznej obsługi swoich klientów, jednocześnie osiągając zysk lub tworząc dodatnie przepływy pieniężne. Powinno to również zniechęcać do inwestowania w aktywa firm, w odniesieniu do których brakuje przekonujących dowodów na rzecz posiadania rzeczywistych umiejętności przedsiębiorczych przez ich właścicieli. Ogólnie rzecz biorąc, firmy prowadzone przez przedsiębiorców odnoszących sukcesy powinny cieszyć się niższymi kosztami finansowania i łatwiejszym pozyskiwaniem dodatkowego kapitału, co umożliwi im rozszerzenie produkcji lub dostarczanie bardziej innowacyjnych produktów czy usług w przyszłości.
Analiza fundamentalna w akcji: podstawy zastosowania
Analizować oznacza uważnie badać dostępne fakty i podejmować próby wyciągnięcia z nich wniosków opierając się na ustalonych regułach postępowania oraz twardej logice.
Benjamin Graham i David Dodd, Security Analysis (1940) s. 17.
W części niniejszej przedstawiono uogólniony przykład analizy fundamentalnej, co ma pomóc wyjaśnić, jak działa wspomniana procedura oraz zidentyfikować podstawowe aspekty tegoż działania związane z procesem tymologicznym. Przykład ten jest oparty na opracowaniu Englisha (English, 2001, s. 10–16), które dostarcza ogólny przegląd metodologii stosowanej przez analityków giełdowych w formułowaniu prognoz zysków oraz zaleceń inwestycyjnych. Badając procedury i procesy z tym związane, da się ustalić możliwość zastosowania analizy fundamentalnej jako metody wyboru akcji zwykłych w odniesieniu do tradycyjnych poglądów reprezentowanych przez ekonomistów austriackich.
Podstawowym zadaniem analityka giełdowego jest dogłębne zrozumienie działania firmy będącej obiektem zainteresowania oraz środowiska, w którym ona funkcjonuje. Wymaga to oceny możliwości zarządzania firmą, zdolności przewidywania oddziaływań zewnętrznych, które mogą wpłynąć na firmę oraz przewidywania zmian w środowisku gospodarczym, regulacyjnym, naturalnym czy geopolitycznym, które mogą wpłynąć na wyniki finansowe rozpatrywanego biznesu. Im pełniejsze zrozumienie przez analityka struktury działania firmy wraz z jej mikrootoczeniem operacyjnym i konkurencyjnym, tym skuteczniej powinien on przewidywać przyszłe perspektywy jej potencjalnego rozwoju.
Analityk rozpoczyna pracę od zebrania i przestudiowania odpowiednich informacji na temat przeszłego funkcjonowania firmy. Informacje te są zbierane z raportów ekonomicznych, branżowych czy korporacyjnych, a także z komunikatów prasowych oraz wywiadów z klientami, sprzedawcami i dostawcami. Analiza taka pomaga analitykowi zrozumieć, w jaki sposób metody zarządzania, decyzje konsumentów oraz wpływy zewnętrzne, takie jak organy regulacyjne, wpłynęły na działanie firmy w przeszłości. Dostarcza to wskazówek w aspekcie tego, z czego historycznie ewoluował obecny stan firmy oraz jak potencjalnie na przyszłe wyniki firmy mogą wpłynąć podobne wydarzenia w przyszłości.
Gdy analityk jest pewny, że jego rozumienie historii firmy z przeszłości oraz analiza obecnego otoczenia przedsiębiorstwa są wystarczające, wykorzystuję on swoje doświadczenie, wiedzę czy umiejętności do prognozowania zysków i cen akcji. W tym momencie analityk może dokonać refleksji nad swoim rozumieniem działania firmy oraz przebiegu współczesnych wydarzeń. Będzie starał się zrozumieć, jak czynniki takie jak realizowane właśnie transakcje, regulacje gospodarcze czy rozwój konkurencji ekonomicznej mogą wpłynąć na wyniki finansowe przedsięwzięcia. Może rozważać szereg scenariuszy, starając się zrozumieć, jak może wyglądać przyszłość w innym wariancie. Gdy analityk osiągnie pewność co do tego, jak przyszłość może się rozwinąć, przekłada on efekty swojej analizy na potencjalne wyniki finansowe. Może on wykorzystać arkusz kalkulacyjny lub podobne oprogramowanie obliczeniowe w celu zintegrowania swoich subiektywnych osądów wraz z szacunkami dotyczącymi przepływów pieniężnych, zysków czy wartości wewnętrznych akcji. Zrozumienie przez analityka przeszłego i przyszłego kierunku działania firmy zostanie sfinalizowane w prognozie zysków i ogólnej wycenie akcji. Jego raportem końcowym na temat perspektyw dla firmy oraz działań, które inwestorzy powinni podjąć, są rekomendacje kupna, trzymania lub sprzedaży akcji.
Giełda i rynek akcyjny
Dyskusja nad poruszonymi zagadnieniami teoretycznymi
W uprzednio rozważanym przykładzie, analityk koncentrował się na jak najlepszym zrozumieniu działania firmy oraz działań tych, którzy mogą wpłynąć na jej przyszły rozwój. Zadanie to ma charakter spekulacyjny i wymaga zrozumienia zarówno zdarzeń przeszłych, jak i przyszłych. W efekcie analityk jest zaangażowany w kompleksowe studium przypadku, które jest finalizowane rekomendacjami dotyczącymi przyszłych kierunków działania. Analityk wchodzi w fazę badawczą, gdzie celem jest dogłębne zrozumienie historii firmy i sił, które wpłynęły na przeszłe wyniki przedsiębiorcze wspomnianej instytucji. Bada wzajemne oddziaływanie zaangażowanych podmiotów, w tym kierownictwa, klientów, dostawców i urzędników państwowych. Ocenia wpływ przeszłych działań na przychody, koszty, stopy zwrotu i zyski. Następnie wchodzi w fazę przedsiębiorczości, w której uwzględnia się wszystkie kluczowe czynniki mogące wpłynąć na przyszłe wyniki zarówno firmy, jak i przyszłe zmiany cen akcji. Analityk musi wykazać się trzeźwym myśleniem, aby ocenić prawdopodobny wpływ bieżących wydarzeń na perspektywy firmy. W celu oceny możliwych wyników tworzone są projekcje różnych scenariuszy za pomocą metody konstrukcji myślowych. Połączenie ocen ilościowych i jakościowych jest wykorzystywane do przewidywania przyszłych wyników w odniesieniu do zmieniających się warunków gospodarczych oraz ewoluujących cen rynkowych. W trakcie tego procesu analityk uzyskuje wyjątkowy obraz perspektyw firmy i ostatecznie uzyskuje poziom rozumienia potrzebny do wydania rekomendacji inwestycyjnej, co skutkuje zasugerowaniem odpowiedniego sposobu działania.
Jeśli analiza fundamentalna jest wykonywana w opisany wyżej sposób, oczywistym staje się, że bardzo dobrze pasuje ona do metodologii szkoły austriackiej, gdyż bazuje na dokładnej analizie, logice i zdrowym osądzie. Proces przebiega zgodnie z metodą tymologiczną opartą na wypracowywaniu jak najlepszego zrozumienia sytuacji. Przedstawia ona próbę zrozumienia roli poszczególnych uczestników rynku i ich motywacji do podejmowania określonych działań. Przeprowadzenie analizy fundamentalnej nie jest uzależnione od podejścia pozytywistycznego, które jest w istocie sprzeczne z metodologią szkoły austriackiej (pomimo że takie narzędzia są rutynowo stosowane we współczesnych procesach wyceny aktywów rynkowych). Innymi słowy, proces ten może być z powodzeniem realizowany bez brania pod uwagę: 1) stosowania mechanistycznego spojrzenia na ludzi, które redukuje rolę jednostki do roli automatu, 2) negowania roli jednostki, co zastępowane jest rozważaniem działań zbiorowych oraz 3) opierania rekomendacji inwestycyjnych wyłącznie na prognozach otrzymanych na bazie wyników symulacji modeli ekonometrycznych. Analiza fundamentalna może być bez trudu zastosowana jako kompatybilne z metodologią szkoły austriackiej narzędzie wyboru akcji, ponieważ metoda ta jest wystarczająco elastyczna, aby objąć dynamikę i złożoność ludzkich działań oraz włącza rzeczywiste zdarzenia do danych rozważań.
Podsumowanie
Analiza przeprowadzona w tym artykule udowadnia spójność analizy fundamentalnej z austriacką metodologią oraz pomaga wyjaśnić jej zbieżność z szeregiem koncepcji wywodzących się z tego nurtu. Jako sposób wyboru akcji, zapewnia ona odpowiednie podejście do osiągnięcia celu inwestora w perspektywie czasowej i jest odpowiednie dla tych, którzy poszukują zgodnego z austriackim podejściem narzędziem badawczym. Jest to metoda, w której w przeciwieństwie do oddziaływania zewnętrznych, sukces lub porażka zależy od umiejętności i zdolności inwestora. Ponadto jest prawdopodobne, że analitycy, którzy używają analizy fundamentalnej jako środka do wyboru akcji zwykłych, odgrywają instrumentalną rolę w procesie alokowania kapitału w przedsięwzięcia, które są najprawdopodobniej najlepszymi miejscem jego rynkowej alokacji.
Inwestowanie w akcje jest zadaniem trudnym. Działanie to jest silnie spekulacyjne i wymaga dogłębnej analizy, umiejętności dokładnego przewidywania i poprawnego osądu. Bardzo niewielu inwestorów – nawet przy zastosowaniu solidnie opracowanych metod wspomagania decyzji – odniesie sukces na miarę Warrena Buffetta. Jednakże – parafrazując i rozszerzając wnioski zawarte w pracy Shostaka (Shostak, 1997):
[...] inwestor, który opanuje podstawowe założenia ekonomii austriackiej i wykorzysta analizę fundamentalną do weryfikacji bezpieczeństwa inwestycji jako środek do wyboru danych akcji giełdowych, prawdopodobnie uzyska przewagę nad tymi, którzy stosują gorsze metody, a tym samym zwiększy prawdopodobieństwo swojego sukcesu.
Źródło ilustracji: Pixabay
