Źródło: mises.org
Tłumaczenie: Jakub Juszczak
Pomimo powszechnego przekonania, aktualnie obserwujemy na całym świecie nie dedolaryzację, ale ogólną utratę zaufania do pieniądza dekretowego, przypisanego do danych gospodarek rozwiniętych oraz długu państwowego jako aktywów rezerwowych banków centralnych i instytucji. Ta fundamentalna utrata zaufania względem wypłacalności emitentów państwowych gospodarek rozwiniętych powoduje wzrost popytu na złoto. Jednak najnowsze dane nie wskazują na żadną zmianę ani zastąpienie waluty dekretowej czymś innym. Centralna rola dolara amerykańskiego w systemie dekretowym pozostaje nienaruszona.
Kluczowa zmiana — złoto zamiast długu
Zwolennicy MMT twierdzą, że suwerenne pod względem monetarnym kraje mogą emitować dowolną ilość długu bez ryzyka inflacji i utraty zaufania do pieniądza. Jednak suwerenność monetarna nie jest czymś oczywistym; nie jest trwała, a rządy napotykają trzy ograniczenia, jeśli chodzi o emisję długu. Zaufanie krajowe i globalne do emitentów państwowych zaczyna spadać, gdy przekroczą oni te limity.
Trzy ograniczenia dla rządów to: 1) limit ekonomiczny, kiedy większy dług publiczny prowadzi do stagnacji i spadku wzrostu wydajności produkcji; 2) limit fiskalny, kiedy koszty odsetkowe i obciążenia związane z długiem gwałtownie rosną pomimo łagodzenia polityki pieniężnej przez bank centralny i rosnących wpływów z podatków; oraz 3) limit inflacyjny, kiedy utrata siły nabywczej walut staje się duża i trwała, obniżając standard życia obywateli.
W ciągu ostatnich kilku lat najważniejszym trendem w zakresie globalnych rezerw była reorientacja z obligacji rządowych gospodarek rozwiniętych w kierunku złota, a nie „odchodzenie od dolara”, jak podkreślają niektóre media, a tym bardziej w kierunku innych walut dekretowych.
Wielu analityków obwinia ostatnie sankcje wobec Rosji jako czynnik, który spowodował przejście na inne formy rezerw. Nie wydaje się to jednak prawdopodobną przyczyną, ponieważ większość rezerw złota, które zostały dodane na całym świecie, jest przechowywana w krajach, które egzekwują te sankcje. Dowody są bardziej złożone i zróżnicowane. W 2021 r. banki centralne na całym świecie przestały ufać długowi krajów rozwiniętych jako podstawowemu składnikowi aktywów, wtedy, gdy inflacja i brak odpowiedzialności fiskalnej zaczęły generować straty w głównych bankach centralnych. Dług państwowy przestał być aktywem wysokiej jakości, tj. stabilnym i generującym dochód, a które zapewniało realne zyski ekonomiczne instytucjom na całym świecie.
Pomimo komentarzy w mediach, spadek wartości aktywów w euro i jenach jako rezerw był bardziej dotkliwy niż w przypadku dolara amerykańskiego. Dane Bloomberga i World Gold Council pokazują, że banki centralne i fundusze państwowe podwoiły tempo zakupów złota w ciągu około trzech lat, gromadząc około 80 ton metrycznych miesięcznie i napędzając rekordowy popyt i generując rekordowe ceny. Zakupy te są dodatkiem do silnego popytu inwestycyjnego sektora prywatnego, dzięki czemu złoto stało się głównym beneficjentem rosnących obaw o stabilność zadłużenia i dewaluację waluty w Stanach Zjednoczonych, Europie, Japonii i Wielkiej Brytanii. Jednocześnie analitycy JP Morgan podkreślają, że znaczna część tych oficjalnych zakupów złota jest nieprzejrzysta, a duża część „niezgłoszonych” przepływów odbywa się za pośrednictwem centrów takich jak Szwajcaria, co wzmacnia przekonanie o potajemnym przejściu na aktywa realne obecnych poza systemem dekretowym.
Prawdziwym czynnikiem napędzającym tę sytuację jest pogorszenie wiarygodności fiskalnej i monetarnej gospodarek rozwiniętych. Zadłużenie publiczne zbliża się do rekordowego poziomu z czasów pokoju, a długoterminowe zobowiązania wydatkowe, niefinansowane zobowiązania, słaby wzrost gospodarczy i starzenie się społeczeństw sprawiają, że przyszła konsolidacja fiskalna stanowi wyzwanie polityczne. Od czasu pandemii główne banki centralne połączyły bardzo luźną politykę pieniężną, duże bilanse i ukrytą represję fiskalną, aby utrzymać iluzję wypłacalności emitentów państwowych, co wzmocniło przekonanie, że waluty dekretowe będą przez długi czas wykorzystywane do zarządzania długiem poprzez inflację i ujemne realne stopy procentowe. Zamrożenie rosyjskich rezerw w 2022 r. i wykorzystanie sankcji jako broni tylko potwierdziło ryzyko dewaluacji i przekonało wiele banków centralnych rynków wschodzących, że posiadanie dużych zasobów długu państwowego i depozytów państw G7 wiąże się z rosnącym ryzykiem politycznym i prawnym. W obliczu połączenia nadmiernych wydatków fiskalnych, represji finansowych i ryzyka geopolitycznego zarządzający rezerwami ostatecznie powrócili do strategii zwiększania rezerw w aktywach bez ryzyka kontrahenta. Słynne zdanie „złoto to pieniądz, wszystko inne to dług” staje się bardziej aktualne niż kiedykolwiek.
Nie ma dobrej alternatywy dla dolara
Te same źródła, które pokazują rosnący popyt na złoto, wskazują również, że nie dochodzi do prawdziwej dedolaryzacji w rozumieniu zastąpienia jednej waluty dekretowej inną. Jest to również zrozumiałe. Dolar amerykański jest najsilniejszą słabą walutą na świecie, ponieważ charakteryzuje się wyższym poziomem płynności, większą niezależnością instytucji oraz lepszym bezpieczeństwem prawnym i inwestycyjnym niż jakakolwiek alternatywa. Dolar amerykański traci swoją pozycję globalnej waluty rezerwowej na rzecz złota, ale nie traci swojej dominującej pozycji względem euro, jena, funta czy juana.
Dane COFER MFW pokazują, że udział dolara amerykańskiego w alokowanych rezerwach walutowych pozostaje na poziomie 59,6%, a po uwzględnieniu zmian kursów walutowych sam MFW stwierdza, że udział dolara pozostaje zasadniczo stabilny. Natomiast, ostatnie spadki wynikają głównie z efektów wyceny pierwotnej, a nie aktywnej sprzedaży. Euro, z udziałem wynoszącym 20,3%, nie jest nawet bliskie bycia konkurentem. Euro, jen, funt szterling, a nawet chiński renminbi nie przejęły rzekomo „utraconego” udziału dolara. Ich łączne znaczenie w rezerwach jest stałe lub maleje, podczas gdy rosnący udział należy do złota i „innych aktywów”, w tym srebra, ropy naftowej lub krajowych akcji w przypadku Japonii.
Dane dotyczące obrotów walutowych BIS i płatności SWIFT pozwalają nam dojść do tego samego wniosku. Dolar stanowi prawie 90% wszystkich transakcji walutowych i około połowy globalnych płatności SWIFT, a euro zajmuje odległe drugie miejsce, a renminbi nadal ma tylko niewielki, jednocyfrowy udział. Nie ma żadnego punktu przecięcia, w którym inna waluta dekretowa zastąpiłaby dolara w handlu, finansach lub trzymaniu go w rezerwach. W rzeczywistości wszystkie główne waluty dekretowe tracą względne zaufanie na rzecz aktywów spoza tego systemu, takich jak właśnie złoto.
Instytucje na całym świecie ponoszą straty związane z długiem państwowym od 2021 r. i nie widzą końca inflacyjnej polityki dewaluacji waluty, podczas gdy ich wypłacalność jest kwestionowana, ponieważ rządy odrzucają wszelkie formy kontroli swoich wydatków.
Nazywanie tego dedolaryzacją jest mylące, ponieważ sugeruje przejście od porządku opartego na dolarze do porządku opartego na euro, juanie lub walutach krajów BRICS, czego dane wyraźnie nie pokazują. To, co faktycznie się dzieje, można lepiej opisać jako „defiatyzację na marginesie”, czyli odejście od wszystkich silnie zadłużonych, zarządzanych politycznie walut dekretowych na rzecz realnych aktywów, które nie są uzależnione od rządów. Dolar pozostaje najmniej niedoskonałą walutą dekretową, charakteryzującą się niezrównaną płynnością, bezpieczeństwem prawnym i inwestycyjnym oraz wsparciem w handlu i finansach, więc nie ma skalowalnej alternatywy, na którą zarządzający rezerwami mogliby się zdecydować bez ponoszenia jeszcze większego ryzyka. Dlatego banki centralne dywersyfikują część marginalnego przepływu na złoto, ale większość swoich płynnych rezerw, systemów płatniczych i operacji walutowych utrzymują w dolarach amerykańskich.
Świat karze nadmierną politykę fiskalną i monetarną gospodarek rozwiniętych, wymagając od nich mniejszego zadłużenia i większej ilości złota, a nie tworząc nową alternatywę dla waluty dekretowej Rekordowe ceny złota i ciągłe zakupy dokonywane przez banki centralne wskazują na brak zaufania do długoterminowej siły nabywczej oraz jakości kredytowej emitentów państwowych, a nie do konkurencyjnej waluty dekretowej. Tymczasem udział dolara w rezerwach, fakturach handlowych, obrotach walutowych i płatnościach pozostaje dominujący i ogólnie stabilny, bez oznak zastąpienia go na dużą skalę przez euro, renminbi lub jakąkolwiek inną walutę dekretową.
W związku z tym globalny system nie przechodzi od „hegemonii dolara” do „hegemonii juana” ani wielobiegunowego systemu walutowego; przechodzi od niekwestionowanego zaufania do papierów wartościowych rynków rozwiniętych do świata, w którym złoto ponownie staje się ostatecznym aktywem rezerwowym, a dolar pozostaje w centrum upadającego systemu walutowego, ponieważ nic innego nie może zastąpić jego bezpieczeństwa, powiązanej z nim infrastruktury głębi zaufania.
Chociaż inwestorzy słusznie martwią się o wiarygodność kredytową Ameryki i siłę nabywczą dolara amerykańskiego, nikt nie jest na tyle naiwny, aby uznać strefę euro, Japonię, Chiny lub grupę krajów dewaluujących swoje waluty, takich jak kraje BRICS, za realne rozwiązanie zastępcze stosowania użycia dolara amerykańskiego.
Rozwiązaniem jest powrót do solidnej polityki pieniężnej. Jednak wydaje się, że żaden emitent pieniądza dekretowego nie chce takiej zmiany. Żaden rząd nie pragnie silnej waluty, ponieważ podważa ona iluzję papierowych obietnic.
Źródło ilustracji: pixabay
